原创作者：张裕民-招商银行金融市场部​  来源于：chinamoneymagazine

 

自“8.11汇改”启动一年多以来，人民币汇率可谓是经历风风雨雨，大起大落，但脚步却清晰而坚定，朝着市场化的方向稳步迈进。人民币汇率决定的机制也愈发公开和透明，为市场所接受。同“8.11汇改”前后的人民币单边升值或单边贬值相比，人民币汇率真正进入了双向波动的新时期。

 

一、成效卓著的汇率机制改革

“8.11汇改”之初，适逢美联储加息预期升温，而国内经济低迷。市场一度不理解央行的改革意图，加上同期美元的走强，人民币出现明显的单边贬值的走势，市场悲观情绪大幅蔓延。但随后央行果断调整政策，积极与市场沟通，阐述政策意图，同时有效打击了一部分恶意做空人民币的投机势力，为人民币汇率健康波动搭建了一个良好的环境。

人民币汇率中间价形成机制也在不断完善，为市场所认可和信赖。“前日收盘价+一篮子货币汇率变动”这样清晰透明的规则为第二天中间价的确立设定了明确的参照系，即便是市场走势不利、人民币贬值预期卷土重来的时刻，央行依然坚持按规则行事，而把汇率的波动交给市场决定。中间价的可预测性较“8.11”汇改前有了极大的提升。

随着“前日收盘价+一揽子货币汇率变动”的中间价形成机制的逐步建立，人民币汇率真正进入了市场化、双向波动的新阶段。市场参与者在揣测中国央行的意图外，更加强调了对于全球政治经济形势、各大央行货币政策动态、跨境资本流动等宏观因素的研究判断，以及市场参与者的微观结构分析。

 

二、后市展望与操作建议

在中间价新机制下，结合宏观经济形势，下半年人民币汇率将大致呈现震荡走弱的格局，但贬值空间有限，不太会再度出现集中、一致的单边贬值预期，汇率波动总体平稳有序。

首先，美元指数既缺乏大幅上涨的动力，也没有迅速下跌的基础，下半年仍将维持区间震荡的走势。

自2013年末美联储开始缩减量化宽松规模以来，美元指数走出一轮轰轰烈烈的大牛市，从80一路上涨至100附近。但如果将观察的时间范围进一步聚焦，我们会发现自2015年以来，美元指数便失去了进一步上行的动力，在93～100的区间里整理了超过1年半。伴随这一过程的，是美联储加息进度的一再延缓，2015年拖到年底才完成首次加息，而2016年的预期则由4次变2次，2次变1次，目前联邦基金利率期货显示的年内加息概率也仅略超50%。

虽然美联储重要的观察变量之一劳动力市场的表现靓丽，几乎已经达到了充分就业的状态，但是经济增长的步伐已经出现放缓的迹象，今年2季度美国的GDP大幅不及预期，其中投资的部分明显拖累了整体经济的发展，近几个月来的耐用品订单数据也证明了投资下滑的趋势，部分分析师开始提出美国经济短期见顶的观点。面对如此的数据和局势，美联储加息将慎之又慎。

除了经济基本面不够给力之外，金融市场是否能够承受美联储进一步的加息也是需要考虑的因素。股票、垃圾债市场都处于非常敏感的水平，年初以来资金持续流向新兴市场也使得汇率风险的暴露有所升高。

但与此同时，美元相对其他货币，短期内也不太可能迅速贬值。一方面，从货币政策的角度看，为了维护其公信力，美联储的货币政策必须要有延续性。另一方面，构成美元指数的主要货币也没有太大的上行空间。欧元和英镑都面临较大的政治风险，英国退欧的负面影响还有待时间来显现；欧元区的货币宽松政策将持续，欧元区和美国利率的分化预计会对欧元形成压制；日元自年初以来已下跌约20%，加上日本央行入场干预的可能性，年内日元进一步的升值幅度有限。

其次，从国内的角度来看，我国经济增速的放缓使得人民币依然面临一定的贬值压力。这主要体现在民间投资增速下降，进出口贸易持续恶化，当前实体经济仍然较为疲软。

但从中长期角度来看，随着人民币汇率实现了部分调整，资本流出的压力已经有所缓解。在美国经济数据反复无常、美联储加息路径被迫放缓的大背景下，具有利差优势的人民币也依然有一定吸引力。更为重要的是，随着中国经济结构调整进一步深入，将为经济的发展打下良好的基础，中国经济的未来保持乐观。因此，尽管人民币在中国经济增速触底之前依然面临一定贬值压力，但是贬值程度可控，人民币遭恐慌性抛售的局面难以再现，整体将呈现有序、双向波动的特征。

对于需要管理汇率风险的企业来说，应合理规划避险方案。在人民币双向波动的过程中，切忌追涨杀跌，以投机的心态来参与外汇市场，应结合自身的财务需求，把握阶段性的高、低点进行结、售操作。在9月份美联储议息会议前，人民币汇率预计将维持在6.6～6.7的区间内波动。进入四季度，若美联储加息预期能够逐渐升温，人民币汇率突破6.7重要阻力，可能会进一步走弱至6.8水平。但如前文所述，人民币进一步贬值的空间有限，因此可以6.7水平为界限，把握住6.6～6.7和6.7～6.8两大区间。另外，从最近人民币中间价的走势来看，其隔日变动的幅度明显加大，因此，也建议企业主动适应双向波动、幅度增加的市场变化，抓住有利时机及时锁定汇率风险。

 

声明：本文为招商银行金融市场部张裕民原创首发于chinamoneymagazine；原文《近期人民币汇率走势展望与操作建议》全文即将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2016.09总第179期，敬请期待。

本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。

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