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【干货精选】利率互换（IRS）价值分析及应用策略by申银万国研究所债券部

2016-09-23 14:20:20 森浦头条

文/孟祥娟王艺蓉来源于：申银万国研究所债券部

【主要内容及结论】

利率互换是对冲现券利率风险的利器，也可以通过互换合成浮动或者固定的现金流，用于管理资产负债，制造合意敞口或锁定收益。
利率互换的理论定价需要重点确定三个变量：固定端利率、浮动端利率和即期贴现率。通过对利率互换价值变动的泰勒展开，我们可以将将合约的绝对价值变动完全分解为一阶变动和二阶变动，即∆V=DVO1+CVO1。
风险对冲之所以非常重要，是因为通过减少组合对利率的敏感度，可以降低组合的波动性，降低波动性以后便于增加杠杆，而“低收益*高杠杆”，是债券交易的重要思路，尤其对于衍生品来讲，票面价值相对于保证金，具有天然的杠杆优势。
互换价格随利率变动的曲线形态与债券关于x轴对称，互换的二阶导随利率上升减小，即互换的凸度通常情况下为负值，收益率每上行一个bp，引起的互换价值上升程度减小，或者说收益率下行引起的互换价值下降幅度增大。利率互换的多头暴露在利率下行的风险中，其也更加偏好正的凸度。利用利率互换对冲现券风险，相比于完全使用现券对冲的组合，会降低整个组合的凸度，一定程度上削弱收益率大幅下行时组合获利的能力。根据我们较长时间跟踪，利率互换在2~3年附近经常出现凸度为正的情况，那么对于组合性能来讲，更适合持有而非卖空凸度为正的期限品种。
文章介绍了选定现券组合的篮子，保持现券仓位不变，利用国债期货和利率互换将组合久期调整到合意久期的具体思路。需要根据组合剩余期限选定不同的对冲工具，并且将目标久期直观化为剩余期限。对于国债期货，要进行收曲线非平行移动的收益率β调整；对于利率互换，编写每日DVO1计算。通过国债期货与利率互换套保的比较发现：互换套保的优点为场外产品数量灵活，更容易对冲到合适的敞口，资金占用低，如果是双边买入卖出都进行，保证金在万三左右可覆盖绝大部分风险。缺点为利率互换套保现券组合市值波动高，套保效果不如国债期货，尤其是希望实现比较完全的对冲，或者对冲长期利率债的情况下，利率互换套保效果较低。
互换最基本的应用是降低融资成本，同时利用利率互换进行负债管理和资产管理。通过利率互换，使负债成本锁定在一个固定的利率水平，或者增加资产收益，互换是表外业务，不改变先走资产和负债的数量，但能使负债和资产的利息及收益发生有利的改变。在使用互换进行资产负债管理时，有三步骤：