【研报精选】为什么要买棚改债？—政府性债务和城投专题研究by孙彬彬团队

2016-10-27 10:44:56 森浦头条

文/孙彬彬团队来源于：固收彬法

目前地方债务置换时间已经过半，投资者需要关注地方债务置换背景下政府债务行为的规范和政策可能的变动，提前对城投债进行甄别。
棚户区改造具有明确的政策导向、财政金融支持和公益性特征，其债券也具有相对特殊的信用资质，建议投资者关注。

为什么要研究棚改债？

特殊债务安排：

43号文规定：对于中央出台的重大政策措施如棚户区改造等形成的政府性债务，应当单独统计、单独核算、单独检查、单独考核。

中央政策引导：

2016年政府工作报告提出，十三五期间要完成约1亿人居住的棚户区和城中村改造，完善住房保障体系，城镇棚户区住房改造2000万套；2016年棚户区住房改造600万套，提高棚改货币化安置比例。

特殊金融支持：

2014年4月2日国务院召开常务会议确定，由国家开发银行成立住宅金融专项事业部，实行单独核算，采取市场化方式发行住宅金融专项债券，向邮储等金融机构和其他投资者筹资，鼓励商业银行、社保基金、保险机构等积极参与，重点用于支持棚改及城市基础设施等相关工程建设。

央行2016年5月3日宣布，从5月起，央行每月月初对国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行发放上月特定投向贷款对应的抵押补充贷款（PSL）。这类贷款主要用于支持三家银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等。

城投债筛选新思路：

43号文明确规定：剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。地方政府新发生或有债务，要严格限定在依法担保的范围内，并根据担保合同依法承担相关责任。

目前地方债务置换时间已经过半，投资者需要关注地方债务置换背景下政府债务行为的规范和政策可能的变动，提前对城投债进行甄别。棚户区改造具有明确的政策导向、财政金融支持和公益性特征，其债券也具有相对特殊的信用资质，建议投资者关注。

棚户区改造相关的概念梳理

棚户区改造的含义

棚户区是指简易结构房屋较多、建筑密度较大、房屋使用年限较长、使用功能不全、基础设施简陋的区域，具体包括城市棚户区、国有工矿（含煤矿）棚户区、国有林区棚户区和国有林场危旧房、国有垦区危房。

随着时间的推移，棚户区的界定并不是一成不变的。在棚户区改造的具体落实过程中，棚改的目标不断扩容，形成了一个多目标、多层次的棚改体系。

在表1中，我们按照细分类别列举了典型的募投项目，从而更清晰直观地看出棚户区改造。

棚户区改造与保障性住房的区别

棚户区改造的概念在早期提出的时候是与保障性住房建设相并列的，但在目前具体落实的过程中，棚户区改造被逐渐纳入了保障性住房的建设体系中。但棚户区改造和一般意义上的保障房建设还是存在着区别。

棚户区改造和一般意义上的保障性住房的区别主要有以下三方面：

项目运作环节的差异。棚户区改造是一个集拆迁、补偿以及安置于一体的项目，而经济适用房以及公共租赁房等项目运作一般只包括建设以及出售（出租）两个环节。

与定向安置房相比，棚户区改造的范畴要小。棚户区拆迁后会涉及到安置问题，因此在棚户区改造中经常存在定向安置房项目。但定向安置房项目不仅仅局限于棚改，国家级或者省市级重点工程建设、新城建设、道路拓展、城市重点功能区建设、历史街区保护等多种原因导致的拆迁安置均适用于定向安置房的范畴。

棚户区改造项目往往包含一定的商业化开发，在保障性上并不如经济适用房或者公共租赁房纯粹。棚户区改造房除去用于回迁安置棚改户的部分，剩余部分可面向社会，按照商品房的价格出售。此外，棚改项目建设过程中往往辅以部分商业建筑以及停车位，用于出售或者出租获取收益。

棚户区改造相关的政策梳理

中央重点推进

2013年6月26日，国务院常务会议研究部署加快棚户区改造，促进经济发展和民生改善。2013年7月12日国务院办公厅发布《关于加快棚户区改造工作的意见》。2014年8月4日国务院办公厅发布《关于进一步加强棚户区改造工作的通知》。2015年6月30日国务院办公厅发布《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》。2015年12月召开的中央经济工作会议上强调，要抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务；补齐软硬基础设施建设，推进新型城镇化，加快农民工市民化，保障民生。可见，借助棚户区改造稳增长的决心依旧坚定。

棚户区改造阶段目标

2013年7月12日国务院办公厅发布的《关于加快棚户区改造工作的意见》对2013年至2017年五年的目标进行了细分：2013年至2017年五年改造城市棚户区800万户；改造国有工矿（含煤矿）棚户区90万户；改造国有林区棚户区和国有林场危旧房30万户；改造国有垦区危房80万户。

2015年6月30日国务院办公厅发布《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》指出，2015—2017年，计划改造包括城市危房、城中村在内的各类棚户区住房1800万套，农村危房1060万户。

2016年政府工作报告提出，十三五期间要完成约1亿人居住的棚户区和城中村改造，完善住房保障体系，城镇棚户区住房改造2000万套；2016年棚户区住房改造600万套，提高棚改货币化安置比例。

财政金融政策支持手段

表3对相关文件中涉及的政策支持手段的提法进行了梳理。从中可以看出，中央对于棚改的财政与金融支持力度在逐步增大，说明现阶段棚改在经济稳增长中扮演的角色非常重要。中央一方面加大各级财政对于棚改的支持，另一方面利用政策为棚改的融资拓宽渠道。

各部委的配套措施

如表3，各部委响应国务院的要求，各自出台支持棚改的文件。发改委主要通过鼓励债券发行、鼓励保险资金参与的方式支持棚改企业融资；财政部通过一系列税收和贷款贴息政策对涉及棚改的企业及个人予以优惠，并通过财政绩效评价督促棚改的推进；住建部对棚改中的具体操作进行规范指导；银监会批准国开行住宅金融部的成立，有效地支持了棚改项目的融资；中国人民银行引导金融机构将信贷资源配置向棚改项目等倾斜。

棚户区改造的模式梳理

棚改运作方式

比较典型的棚户区改造运作模式有政府主导、市场运作；PPP模式；政府主导、市场运作、社会参与，以及政府购买服务。

棚改安置方式

棚户区改造的安置方式可分为实物安置和货币安置两类。在早期的棚改中，实物安置一直是主流方式。但是，实物安置的大拆大建加剧了商品房库存的持续上涨，而且安置房建设周期长也延迟了困难群众享受改造成果的时间。货币化安置是指在拆迁棚户区住宅房屋时，拆迁人将应当用以安置的房屋按规定折算成安置款，由被拆迁人选购住宅房屋自行安置的方式。

在房地产库存过剩的背景下，政府逐渐转变棚改安置思路，从“实物安置与货币补偿相结合”到“积极推进棚改货币化安置”。棚改的货币化安置工作逐步推进，截止2015年7月底，全国货币化安置的户数占棚改开工量的21%。表5对关于棚改安置方式的政策表述进行了梳理。

住建部、国家开发银行发布的《关于进一步推进棚改货币化安置的通知》中，还提出实行差别化信贷政策，国家开发银行将加大对实行货币化安置的棚改项目的贷款支持力度，从严控制商品住宅库存量大、消化周期长的市、县的新建棚改安置住房项目的贷款支持；并要求各省（区、市）抓紧制定推进棚改货币化安置的指导意见，明确相关政策措施。表7列举了部分省份出台的相关指导意见，均对货币化安置提供了多种形式的政策支持。

根据各省份发布的指导意见，我们归纳了货币化安置的三种主要方式：（1）居民自行购买：政府搭建服务平台，加强协调引导，引导房地产开发企业将库存商品房转化为安置房，棚户区改造居民利用补偿款自行购买；（2）政府集中安置：政府通过招标方式集中购买普通商品房，用于棚户区改造安置；（3）货币直接补偿：对已有住房保障而不需要安置住房、且本人自愿的棚户区改造居民，直接给予货币补偿。